圖片來源：北汽新能源
9月27日，北汽新能源借殼S藍(lán)谷（600733.SH，證券簡稱變更為北汽藍(lán)谷）登陸A股。由于復(fù)牌當(dāng)日不設(shè)漲跌幅限制，股價(jià)大幅跳水的北汽藍(lán)谷一度暴跌近24%，兩次遭遇臨停。
看起來，這家“新能源汽車整車第一股”公司一踏入資本市場(chǎng)就被重?fù)袅恕?/p>
股價(jià)還不是北汽藍(lán)谷唯一需要面對(duì)的問題。傳統(tǒng)車企加碼、外資車企入華，愈演愈烈的市場(chǎng)競爭和到來的“后補(bǔ)貼時(shí)代”，都是北汽藍(lán)谷要面對(duì)的。此外，這家公司還存在過度依賴單一車型等隱患。
那么，已化身北汽藍(lán)谷的北汽新能源，能不能如期實(shí)現(xiàn)六百億營收目標(biāo)和千億市值夢(mèng)，尚存有疑問。
燒錢進(jìn)行時(shí)
“十三五期間”，北汽新能源計(jì)劃建成“世界級(jí)新能源汽車科技創(chuàng)新中心”和“世界級(jí)新能源汽車企業(yè)”，并明確要成為國內(nèi)第一、全球前三的純電動(dòng)汽車品牌。要實(shí)現(xiàn)這樣的宏大遠(yuǎn)景，必然意味著巨額的資金投入。
中國汽車流通協(xié)會(huì)常務(wù)理事賈新光告訴界面新聞?dòng)浾撸苤朴陔姵爻杀咎叩仍颍履茉雌囀且粋€(gè)尚未盈利的產(chǎn)業(yè)。其燒錢屬性體現(xiàn)在，新能源車企要不斷進(jìn)行資金投入，更新產(chǎn)品，擴(kuò)充產(chǎn)能。即使有的車企產(chǎn)品本身可以賺錢，但也難以分?jǐn)傂陆óa(chǎn)房等成本投入。
事實(shí)上，因?yàn)樾履茉雌嚇I(yè)務(wù)的擴(kuò)張，各大車企對(duì)資金的需求確實(shí)在增大。如占據(jù)2017年度新能源汽車銷量排行榜榜首的比亞迪（002594.SZ），早在2016年時(shí)，就已通過定增的方式，募資143.69億元，并計(jì)劃將其中110億元投向新能源汽車研發(fā)及直接相關(guān)的動(dòng)力電池項(xiàng)目。此外，其還不斷通過在銀行間市場(chǎng)和證券交易所發(fā)行債券的方式，持續(xù)為公司“輸血”。
即便如此，比亞迪仍在資金面上顯得吃力。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年6月30日，比亞迪的借款余額為689.18億元，半年間累計(jì)新增124.07億元，占2017年末經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)比例22.56%，觸及深交所規(guī)定的20%的信披要求。
2017年新能源汽車銷量擠進(jìn)前十的其它車企中，上汽集團(tuán)（600104.SH）2017年初定增募資148.54億元，其中72億元投向新能源汽車相關(guān)項(xiàng)目；眾泰汽車（000980.SZ）2017年“借殼”上市時(shí)，配套募資近20億元，計(jì)劃全部投入新能源汽車開發(fā)項(xiàng)目；江淮汽車（600418.SH）2016年定增募資44.97億元，計(jì)劃投入40億元到新能源汽車相關(guān)項(xiàng)目。
近年來補(bǔ)貼政策的調(diào)整，給本就“燒錢”的新能源汽車行業(yè)，帶來了更多壓力。如財(cái)政部、科技部、工信部、發(fā)改委等4部委在2015年下發(fā)的《關(guān)于2016-2020年新能源汽車推廣應(yīng)用財(cái)政支持政策的通知》明確提出，2019－2020年補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)在2016年基礎(chǔ)上下降40%。
2016年末，上述四部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于調(diào)整新能源汽車推廣應(yīng)用財(cái)政補(bǔ)貼政策的通知》規(guī)定，非個(gè)人用戶購買的新能源汽車，需累計(jì)行駛里程須達(dá)到3萬公里才能申請(qǐng)補(bǔ)貼，撥付方式改為次年申報(bào)清算，一年一次。對(duì)新能源汽車企業(yè)來說，這意味著將有部分資金回籠速度放緩。
巨額的資金需求疊加補(bǔ)貼政策的調(diào)整，北汽新能源的資金壓力陡然增大。特別是其在2016年取得整車資質(zhì)后，對(duì)資金的渴求更加巨大。來自北汽新能源的數(shù)據(jù)顯示，2016年及2017年1-10月，其經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金巨額流出，流量凈額分別為-16.08億元及-46.17億元。
在此情況下，融資成為支撐發(fā)展的重要出路。資料顯示，北汽新能源的債務(wù)融資方式單一，主要為銀行借款。但銀行流動(dòng)資金貸款時(shí)間普遍在1年以內(nèi)，難以匹配北汽新能源的資金回籠周期，存在期限錯(cuò)配。
在股權(quán)融資上，北汽新能源曾在2016年和2017年進(jìn)行過A、B兩輪融資，共募集貨幣資金117.60億元。但數(shù)據(jù)顯示，截至2018年第一季度末，北汽新能源能用于日常經(jīng)營的流動(dòng)資金及其他項(xiàng)目投資的貨幣資金已只有10.76億元。
SST前鋒發(fā)布的交易報(bào)告書稱，政策的調(diào)整顯著降低了補(bǔ)貼額度，使北汽新能源的貨幣資金進(jìn)一步緊張。“不足以滿足發(fā)展需要。”北汽新能源對(duì)這樣資金狀況并不滿意。上市融資成了迫切的選擇。
上市加速度
北汽新能源獨(dú)立上市，是北汽集團(tuán)的既定計(jì)劃。早在北汽股份（01958.HK）2014年赴港上市前，北汽集團(tuán)就已將新能源板塊獨(dú)立。
2017年初，北汽新能源在進(jìn)行B輪融資時(shí)，市場(chǎng)多有分析稱，是在為IPO做準(zhǔn)備。而按照連續(xù)3年盈利的紅線要求，2016年才扭虧為盈的北汽新能源，最快也要2019年才能完成上市。
彼時(shí)，北汽新能源總經(jīng)理鄭剛向媒體透露，B輪融資確實(shí)是為上市做準(zhǔn)備，不過上市時(shí)間明確是2018年。如此一來，“借殼”就成了北汽新能源上市的唯一選擇。但問題在于，借什么樣的“殼”？
2017年年底，北京首創(chuàng)集團(tuán)將SST前鋒控股股東四川新泰克的100%股權(quán)，全部劃轉(zhuǎn)至北汽集團(tuán)。借殼標(biāo)的露出水面。
按照《重組辦法》規(guī)定，上市公司在重組過程中，一旦控制權(quán)發(fā)生變更，構(gòu)成重組上市，不僅不能募集配套資金，審核流程和時(shí)間也會(huì)相應(yīng)變得漫長。而SST前鋒素來有“股改釘子戶”之稱，與北汽新能源同屬北京國資委控股企業(yè)，重組不會(huì)涉及控制權(quán)變更。
乘著北京國資委的東風(fēng)，北汽新能源的上市計(jì)劃提速。重組方案提交不到四個(gè)月，即獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。
方案顯示，北汽新能源100%股權(quán)作價(jià)288.5億元，一部分以資產(chǎn)置換方式注入SST前鋒，另一部分通過SST前鋒向北汽集團(tuán)及其他北汽新能源股東發(fā)行股份購買的方式注入。與此同時(shí)，北汽新能源擬通過非公開發(fā)行股份的方式，募集不超過20億元的配套資金。
8月8日，SST前鋒將公司名稱變更為“北汽藍(lán)谷新能源科技股份有限公司”。北汽新能源由此成為上市公司全資子公司，化身北汽藍(lán)谷。
千億夢(mèng)待解
早在2016年“十三五”伊始，北汽新能源就提出了“十三五”期間的“5615”發(fā)展目標(biāo)。其中，“5”指年產(chǎn)銷達(dá)到50萬輛；“6”是指年?duì)I業(yè)收入達(dá)到600億元；“1”是指企業(yè)實(shí)現(xiàn)上市，市值達(dá)到1000億元。
按照目前的數(shù)據(jù)來看，北汽新能源離自己的既定目標(biāo)距離尚遠(yuǎn)。據(jù)北汽新能源總經(jīng)理鄭剛年初透露，2018年北汽新能源的目標(biāo)銷量為15萬輛，目標(biāo)收入190億元。
若按上述數(shù)據(jù)測(cè)算，如果要完成“十三五”目標(biāo)，北汽新能源在2019年、2020年的銷量和營收分別需要保持82.57%和77.7%的年均增速。值得注意的是，“年產(chǎn)銷量”一般包含“年產(chǎn)量”和“年銷量”兩個(gè)數(shù)據(jù)。
但北汽藍(lán)谷以北汽新能源為基礎(chǔ)編制的財(cái)報(bào)顯示，2017年及2018年上半年，北汽藍(lán)谷分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入114.55億元、56.15億元。這樣的數(shù)據(jù)意味著，北汽新能源能不能完成今年的既定目標(biāo)，都還是未知數(shù)。
在國內(nèi)新能源整車生產(chǎn)銷售企業(yè)中，北汽新能源已位居前列。數(shù)據(jù)顯示，2017年，北汽新能源汽車銷量達(dá)10.32萬輛，僅次于比亞迪的11.37萬輛。明面上驕人的銷售業(yè)績背后，卻暗含著過度依賴單一系列產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)。
北汽新能源主要有EC、EU、EV、EX、EH等系列產(chǎn)品，看似“大、中、小”覆蓋全面。但事實(shí)上，銷量主要來源于EC、EU兩個(gè)系列。其中，定位“國民車”的A00級(jí)車型EC系列在2017年累計(jì)銷售7.81萬輛，占比高達(dá)75.66%；A級(jí)車型EU系列銷量為1.32萬輛，占比12.75%。
新時(shí)代證券楊華超團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，下半年新能源車市將出現(xiàn)顯著分化趨勢(shì)，具體表現(xiàn)為A00級(jí)車逐漸式微，高續(xù)航、定位中高端市場(chǎng)的純電動(dòng)車將迎來市場(chǎng)關(guān)注。
這樣的市場(chǎng)變化，對(duì)向來以A00級(jí)為主力的北汽新能源來說，不是一個(gè)好消息。SST前鋒發(fā)布的交易報(bào)告書也稱，北汽新能源將在未來壓縮A00級(jí)車型占比，提升中高端車型銷量。
主觀努力之外，客觀的環(huán)境也在變化。未來擺在北汽新能源銷售人員面前的，是更加激烈的市場(chǎng)競爭。以“新能源汽車引領(lǐng)者”自居的比亞迪，打算在2018年賣夠20萬輛新能源汽車；吉利汽車高管在多個(gè)場(chǎng)合放話，到2020年，吉利90%的汽車將是新能源汽車；奇瑞汽車也計(jì)劃，到2020年完成所有產(chǎn)品的電動(dòng)化。
7月底正式實(shí)施的《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2018年版）》，取消了新能源汽車外資股比限制。包括特斯拉在內(nèi)的外資車企，進(jìn)軍中國新能源汽車領(lǐng)域箭在弦上。
隨著新能源汽車行業(yè)產(chǎn)能快速擴(kuò)張，如果未來新能源汽車市場(chǎng)需求增長放緩，北汽新能源還可能面對(duì)行業(yè)產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)。但在當(dāng)下，所有新能源汽車企業(yè)都繞不過的難關(guān)，是“后補(bǔ)貼時(shí)代”的來臨。工業(yè)和信息化部部長苗圩曾在2018年年初表示，2020年后新能源汽車補(bǔ)貼將全面退坡。
“在沒有補(bǔ)貼的條件下，新能源車企如何生存和盈利，是一個(gè)關(guān)鍵問題。”賈新光說。
以比亞迪為例，其2017年新能源汽車業(yè)務(wù)整體收入約390.60億元，占總收入的36.88%。8月19日，比亞迪在發(fā)布的公司債募集說明書中稱，受新能源汽車補(bǔ)貼退坡、電池成本增加等因素的影響，公司盈利能力自2017年以來顯著下滑。財(cái)報(bào)顯示，比亞迪在2017年和2018年上半年的凈利潤分別為40.66億元和4.79億元，同比下降19.51%和72.19%。
陜西地方政府的文件顯示，比亞迪旗下的比亞迪汽車有限公司，在2017年申報(bào)新能源汽車合計(jì)4.98萬輛，新能源汽車推廣應(yīng)用申請(qǐng)中央財(cái)政補(bǔ)貼金額共計(jì)14.81億元，平均每輛車的補(bǔ)貼金額在3萬元左右。
除計(jì)入“應(yīng)收賬款”的推廣應(yīng)用補(bǔ)貼，計(jì)入“政府補(bǔ)助”欄目的補(bǔ)貼資金一旦下降，亦會(huì)對(duì)新能源汽車企業(yè)的盈利能力形成打擊。
數(shù)據(jù)顯示，2016年度、2017年度及2018年上半年，比亞迪的財(cái)政補(bǔ)貼分別為7.11億元、12.76億元及8.94億元，分別占當(dāng)期合并報(bào)表口徑凈利潤的12.97%、25.95%及97.75%，相當(dāng)一部分來自地方政府對(duì)新能源汽車相關(guān)項(xiàng)目生產(chǎn)和研發(fā)的獎(jiǎng)勵(lì)和補(bǔ)助。
上述問題，同樣正在考驗(yàn)雄心勃勃的北汽新能源。交易報(bào)告書顯示，2017年1-10月，北汽新能源銷售給個(gè)人用戶整車4.46萬臺(tái)，平均每臺(tái)補(bǔ)貼達(dá)4.5萬元，計(jì)提補(bǔ)貼款19.52億元。
而2018年6月12日開始實(shí)施的新補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)，大幅降低了短續(xù)航的新能源汽車補(bǔ)貼金額。其中，北汽新能源暢銷的EC180和EC200所處的里程區(qū)間，補(bǔ)貼降幅超過50%。
新標(biāo)準(zhǔn)“立竿見影”。乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2018年前5月，北汽新能源EC系列銷量高達(dá)39903輛，但6月銷量僅有3輛，7月僅有500輛。而作為替代車型的EC3剛剛于8月底上市，市場(chǎng)反應(yīng)尚不得而知。
此外，數(shù)據(jù)顯示，北汽新能源在2015年、2016年和2017年1-10月的凈利潤分別為-1.84億元、1.08億元和3924.40萬元，計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助分別為5796.28萬元、1.48億元和2475.25萬元。換句話說，如果沒有政府補(bǔ)助，北汽新能源目前的盈利能力依舊十分堪憂。
基于理想的行業(yè)增速和成本變化等因素，天風(fēng)證券在今年年初發(fā)布的研報(bào)預(yù)估，北汽新能源在2018年、2019年、2020年銷售收入將分別達(dá)到189.11億元、292.38億元和481.15億元，同比增速為58%、55%、65%；凈利潤為5.59億元、13.74億元、28.26億元，同比增速分別為362%、146%、106%；若以288億的估值計(jì)算，則對(duì)應(yīng)的PE分別為51.5倍、20.9倍和10.2倍。
